Produits dérivés : des pressoirs à olives de Thalès aux bourses de matières premières africaines

# Produits dérivés : des pressoirs à olives de Thalès aux bourses de matières premières africaines

Rubrique Marchés et Bourses — Sankofa Finance | Sous-chapitre 4/9

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Introduction

Selon une anecdote rapportée par Aristote dans la Politique (~335-322 av. J.-C.), le philosophe grec Thalès de Milet aurait prédit une récolte d'olives exceptionnelle et versé des arrhes pour réserver l'usage exclusif de tous les pressoirs à huile de Milet et de Chios pour la saison à venir. Lorsque la récolte abondante se réalisa, il loua ces pressoirs au prix du marché et réalisa un bénéfice substantiel. Qu'on retienne ou non cette anecdote comme la première mention historique d'un mécanisme financier dérivé, elle illustre l'idée centrale de cet article : un produit dérivé est un contrat dont la valeur dépend (dérive) d'un actif sous-jacent, sans que le contrat lui-même n'implique nécessairement l'échange immédiat de cet actif.

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I. Origines antiques et médiévales

1.1 Les contrats à terme dans l'Antiquité

Les plus anciens contrats à terme documentés remontent à la Mésopotamie antique. Des tablettes cunéiformes datant du IIe millénaire av. J.-C. (période babylonienne, ~2000-1600 av. J.-C.) mentionnent des contrats de livraison future de grain ou d'argent à un prix convenu à l'avance — des instruments fonctionnellement proches d'un contrat à terme (forward) moderne, même si leur degré de standardisation et leur négociabilité restaient très limités comparés aux contrats à terme modernes.

Au Japon, les marchands d'Osaka développent, dès le XVIIe siècle, un marché de contrats à terme sur le riz (le Dōjima Rice Exchange, fondé en 1697 à Osaka), largement présenté dans la littérature financière comme le premier marché organisé de contrats à terme standardisés de l'histoire — avec des contrats portant sur des livraisons futures de riz, négociés entre marchands selon des règles formalisées et compensés par une chambre de compensation rudimentaire.

1.2 La lettre de change comme dérivé de change médiéval

En Europe médiévale, la lettre de change développée par les marchands italiens (génois, florentins, vénitiens) à partir du XIIIe siècle constitue fonctionnellement un dérivé de change : elle permet de fixer aujourd'hui le taux auquel une créance libellée dans une devise sera réglée dans une autre devise à une date future, répartissant ainsi le risque de change entre le créancier et le débiteur. Cette fonction de couverture du risque de change, inhérente à la lettre de change médiévale, préfigure directement les contrats de change à terme (FX forwards) que les grandes banques d'affaires vendent aujourd'hui à leurs clients importateurs et exportateurs.

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II. Modernisation (XVIIe-XIXe siècle)

2.1 Amsterdam : les premiers contrats à terme sur actions (années 1630-1640)

Sur la Bourse d'Amsterdam, dans les années qui suivent la création du marché secondaire des actions VOC, apparaissent les premières transactions à terme sur actions documentées : des contrats permettant d'acheter ou de vendre à une date future un certain nombre d'actions VOC à un prix fixé aujourd'hui. Ces contrats, décrits dans un traité de 1688 par le marchand juif séfarade Joseph de la Vega (Confusion de Confusiones, le premier texte connu entièrement consacré aux mécanismes d'un marché boursier), incluent déjà des techniques telles que la vente à découvert (short selling) et les options (opsies) — contrats donnant le droit, mais non l'obligation, d'acheter ou de vendre à un prix prédéfini.

Le traité de Joseph de la Vega est, à ce jour, la première description littéraire détaillée du fonctionnement d'un marché de dérivés financiers, et constitue à ce titre une source primaire fondamentale pour l'histoire des marchés financiers.

2.2 Chicago : la naissance du marché à terme agricole moderne (1848-1865)

Le Chicago Board of Trade (CBOT), fondé le 3 avril 1848 à Chicago (États-Unis), constitue le premier marché à terme agricole moderne au sens strict — c'est-à-dire un marché organisé proposant des contrats à terme standardisés (mêmes quantités, mêmes grades de qualité, mêmes dates d'échéance) négociables entre des parties qui ne se connaissent pas et compensés par une contrepartie centrale. Les premiers contrats à terme sur le blé standardisés (to-arrive contracts) y sont négociés dès 1851. En 1865, le CBOT formalise davantage ses règles de négociation et introduit le système de dépôt de marge (margin), qui restera un pilier fondamental du fonctionnement de tous les marchés à terme jusqu'à aujourd'hui : chaque partie à un contrat à terme dépose une somme (la marge initiale) pour garantir l'exécution du contrat, réduisant le risque de contrepartie.

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III. Époque contemporaine

3.1 Black-Scholes et la révolution de la valorisation des options (1973)

Le 26 mai 1973 — soit quarante jours après l'ouverture du Chicago Board Options Exchange (CBOE), le premier marché organisé d'options sur actions —, les économistes américains Fischer Black et Myron Scholes publient leur article fondateur « The Pricing of Options and Corporate Liabilities » dans le Journal of Political Economy. Ce travail, complété par un article simultané de Robert C. Merton, fournit pour la première fois une formule mathématique permettant de calculer le prix théorique d'une option européenne (une option ne pouvant être exercée qu'à son échéance) en fonction de cinq variables observables : le prix actuel de l'actif sous-jacent, le prix d'exercice de l'option, le temps restant jusqu'à l'échéance, le taux d'intérêt sans risque et la volatilité de l'actif sous-jacent.

La formule Black-Scholes-Merton transforme immédiatement et durablement le marché des dérivés : en fournissant un référentiel de valorisation commun, elle permet à des parties ne se connaissant pas de négocier des options en accord sur leur prix théorique, facilitant considérablement le développement de marchés organisés et de gré à gré de produits optionnels. Robert C. Merton et Myron Scholes reçoivent en 1997 le prix de la Banque de Suède en sciences économiques en mémoire d'Alfred Nobel pour ces travaux — Fischer Black étant décédé en 1995, deux ans avant cette consécration.

3.2 La crise des subprimes (2007-2009) et la réglementation Dodd-Frank (2010)

Les produits dérivés — et en particulier les produits structurés adossés à des créances hypothécaires (CDO, Credit Default Swaps) — jouent un rôle central dans la crise financière mondiale de 2007-2009. La crise révèle les limites de la régulation des marchés de gré à gré (over-the-counter, OTC) de dérivés, où les transactions se nouent bilatéralement entre deux contreparties sans transparence vis-à-vis du régulateur ni chambre de compensation centrale absorbant le risque de contrepartie. En réponse, le Congrès américain adopte le Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act, promulgué le 21 juillet 2010 par le président Barack Obama, qui impose la compensation centrale obligatoire et le reporting aux régulateurs pour la grande majorité des contrats de dérivés standardisés.

3.3 Les marchés de matières premières africaines : dérivés en gestation

Le continent africain produit une part significative des matières premières mondiales les plus importantes — cacao (Côte d'Ivoire et Ghana parmi les premiers producteurs mondiaux), café (Éthiopie, Ouganda, Tanzanie), pétrole brut (Nigeria, Angola, Gabon), or (Afrique du Sud, Ghana, Mali, Burkina Faso), cuivre et cobalt (RDC, Zambie). Malgré ce poids dans la production mondiale, la majorité de ces matières premières africaines est encore négociée, sous forme de contrats à terme et d'options, sur des marchés extérieurs au continent : London Metal Exchange (LME) pour les métaux, ICE Futures Europe (anciennement LIFFE) pour le cacao et le café, Intercontinental Exchange (ICE) aux États-Unis pour le pétrole brut.

Plusieurs initiatives cherchent à corriger ce déséquilibre. L'Ethiopian Commodity Exchange (ECX), fondée en 2008 à Addis-Abeba par le gouvernement éthiopien et l'économiste Eleni Zaude Gabre-Madhin, constitue la première bourse de matières premières à fonctionnement organisé d'Afrique subsaharienne : dès ses premières années d'opération, elle permet à des producteurs de café et de sésame de négocier leurs récoltes futures à un prix garanti à l'avance. La bourse panafricaine de matières premières et dérivés (African Exchanges Linkage Project, AELP, 2022) cherche à étendre ce type d'infrastructure à l'échelle continentale, même si, à la date de rédaction de cet article (2026), les marchés de dérivés africains restent encore nettement moins développés que les marchés actions ou obligataires du continent.

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IV. Enjeux, courants de pensée et futurs possibles

4.1 La spéculation contre la couverture : un débat jamais clos

Depuis Aristote commentant l'anecdote de Thalès jusqu'aux auditions du Sénat américain sur les dérivés de crédit en 2010, le même débat revient : les marchés de dérivés servent-ils principalement à couvrir des risques réels (le producteur de cacao qui veut sécuriser son prix de vente, l'importateur de pétrole qui veut se protéger contre une hausse des cours) ou à amplifier la spéculation et l'instabilité des prix ? La réponse honnête, que commandent les sources disponibles, est que les marchés de dérivés remplissent simultanément les deux fonctions, dans des proportions variables selon les marchés et les périodes — et que les tentatives réglementaires de séparer les deux n'ont jamais réussi à le faire de façon satisfaisante.

4.2 Les dérivés et la souveraineté des matières premières africaines

Pour les pays africains producteurs de matières premières, la question des dérivés prend une dimension de souveraineté économique : si les contrats à terme sur le cacao ivoirien se négocient principalement à Londres, c'est à Londres, et non à Abidjan, que se forment les prix qui rémunèrent les producteurs ivoiriens. Développer des marchés de matières premières organisés sur le continent — sur le modèle de l'ECX éthiopienne — est donc présenté par plusieurs institutions africaines (BAD, Union africaine) comme un enjeu de souveraineté économique, permettant à terme aux producteurs africains de participer directement à la découverte des prix de leurs propres ressources naturelles.

4.3 Futurs possibles

L'essor des contrats climatiques et des dérivés carbone, les progrès technologiques permettant une compensation centrale plus efficace des dérivés de gré à gré, et le développement de marchés organisés de matières premières sur le continent africain constituent les trois tendances les plus documentées à la date de rédaction de cet article. Aucune n'est encore aboutie au point de constituer un fait historique établi, mais chacune est suffisamment documentée pour figurer parmi les futurs possibles les plus probables.

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V. Synthèse méthode Sankofa

L'image simple à retenir. Un produit dérivé, c'est une assurance-pari : comme une assurance, il permet de se protéger contre un risque (la baisse du prix du cacao, la hausse du dollar) ; comme un pari, sa valeur monte quand l'événement redouté se produit et descend quand il ne se produit pas. La grande différence avec une assurance classique, c'est qu'on peut vendre ce contrat à quelqu'un d'autre avant son échéance, ce qui crée un marché — et, potentiellement, attire des joueurs qui ne cherchent pas à se couvrir mais à parier. C'est de cette ambivalence fondamentale que naissent, depuis Thalès jusqu'à 2010, tous les débats sur les dérivés.

Croquis conceptuel. Une frise de 335 av. J.-C. à 2026, avec six repères : ~335 av. J.-C. (anecdote de Thalès, Aristote) ; ~1250 (lettre de change génoise, dérivé de change médiéval) ; 1688 (Confusion de Confusiones, de la Vega, Amsterdam) ; 1848 (CBOT, Chicago, premier marché à terme agricole organisé) ; 1973 (CBOE + formule Black-Scholes-Merton) ; 2008 (ECX éthiopienne, première bourse de matières premières d'Afrique subsaharienne). Deux annotations : « couverture » (en vert, pour les utilisateurs qui se protègent) et « spéculation » (en rouge, pour les opérateurs qui parient) s'appliquent à chaque repère, illustrant l'ambivalence permanente du marché des dérivés depuis ses origines.

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Article rédigé pour Sankofa Finance, rubrique Marchés et Bourses, sous-chapitre 4/9.